Unternehmensbewertung: eine kritische Gebrauchsanweisung / 2 Konkurrierende Bewertungsverfahren

In Theorie und Praxis konkurrieren verschiedene Bewertungsverfahren, die auf unterschiedlichen Annahmen fußen. Eine zweckmäßige Anwendung der einzelnen Bewertungsmethoden setzt Kenntnisse über deren modellmäßige Grundlagen voraus. Der kritische Überblick geht leicht verloren, wenn unmittelbar in den Bewertungsprozess eingestiegen wird, ohne die modellmäßigen Grundlagen im Auge zu behalten. Einige Grundsatzüberlegungen müssen deshalb vorausgeschickt werden:

"Bewerten" heißt messen und bedeutet damit auch vergleichen. Der Wert eines Unternehmens in Euro lässt sich allerdings nicht unmittelbar bemessen. Es werden Verfahren benötigt, die den Unternehmenswert durch Vergleich mit bereits bekannten Werten vergleichbarer Güter ermitteln. 3 Bewertungsverfahren werden unterschieden:

1. Zukunftserfolgswertverfahren (Ertragswertverfahren, DCF-Verfahren), die die Investition in ein Unternehmen mit einer insbesondere hinsichtlich des Risikos adäquaten Alternativanlage vergleichen. Die Alternativanlage wird durch den Kapitalisierungszinssatz repräsentiert, welcher der Transformation der Einzahlungsüberschüsse bzw. Cashflows in eine Wertgröße dient;
2. substanzwertorientierte Verfahren, inkl. Kombinationsmodelle, die den Kauf eines Unternehmens mit den Kosten des Aufbaus eines gleichartigen Unternehmens vergleichen ("Kaufen oder selber gründen?");
3. Multiplikatorenverfahren (Comparative Company Approach – CCA), die den Wert eines Unternehmens z. B. aus Börsen- oder Kaufpreisen vergleichbarer Unternehmen ableiten ("Wie teuer sind vergleichbare Unternehmen?").

Nach der herrschenden Meinung in der Literatur zur Unternehmensbewertung determiniert sich der Unternehmenswert ausschließlich aus der Fähigkeit des Unternehmens, zukünftige Erträge zu erwirtschaften. Demnach wird in weiten Teilen der Literatur sowie vom Institut der Wirtschaftsprüfer (IDW) die Anwendung der Zukunftserfolgswertverfahren präferiert. In der Bewertungspraxis ist hingegen weiterhin ein Methodenpluralismus zu erkennen.

Die Frage, ob die Praxis richtig handelt, wenn sie sich nicht auf ein Verfahren festlegt, hängt an 2 Beurteilungskriterien:

• Zum einen geht es um Realitätsgehalt und Relevanz der Verfahren bzw. Messmodelle, nämlich darum, ob sie auch das messen, was sie zu messen behaupten und ob das Gemessene wertrelevant ist (Gültigkeit der Messung).
• Zum andern kommt es darauf an, ob die Anwendung der Verfahren zu stabilen, willkürfreien Ergebnissen führt (Zuverlässigkeit der Messung).