Unternehmensbewertung: So setzen Sie die Discounted Cash ... / 9 Endwertermittlung

Wichtig in Wachstumsmärkten

Der Endwert zeigt, welchen Cash-flow das Bewertungsobjekt nachhaltig und unbeeinflusst von Sondereffekten erzielen kann. Die Ermittlung des Endwerts hat bei der Unternehmensbewertung eine große Bedeutung, weil der diskontierte Endwert in vielen Fällen einen hohen Anteil am Unternehmenswert ausmacht. Das zeigt sich insbesondere bei innovativen Unternehmen bzw. Unternehmen in Wachstumsmärkten: Im Allgemeinen wird in der Anlaufphase ein großer Teil des Cash-flow zur Finanzierung des Wachstums benötigt und in Anlage- und Umlaufvermögen investiert. Daher ist der verbleibende freie Cash-flow in der Regel während der Planungsperiode entsprechend niedrig und kein geeigneter Indikator für den Wert eines Unternehmens.

Für die Zeit nach der detaillierten Planungsperiode müssen daher plausible Annahmen über die Höhe des erwarteten Endwerts gemacht werden. In der Endwertschätzung schlägt sich die erwartete langfristige Entwicklung des Marktes und die erwartete Wettbewerbsstellung des Unternehmens nieder. Folgende Faktoren beeinflussen den Endwert:

• Wachstumsannahmen nach der Planungsperiode,
• Umsatzrendite,
• Wachstumsvoraussetzungen (Investitionsvolumen, Veränderung des Nettoumlaufvermögens) und
• Investitionsrendite.

Um den Endwert zu bestimmen, gibt es eine Reihe nicht Cash-flow-gestützter Ansätze, die den Endwert entweder über

• den Liquidationswert,
• das Kurs-Gewinn-Verhältnis,
• das Verhältnis Marktwert zu Buchwert,
• den Buchwert oder
• den Substanzwert festlegen.

Für eine fundierte Endwertermittlung sind diese Verfahren jedoch weitgehend ungeeignet. Lediglich wenn geplant ist, das Unternehmen nach Ende der Planungsperiode zu liquidieren, kann der Liquidationswert sinnvoll als Endwert eingesetzt werden. Konsequenterweise sollte deshalb in einem Cash-flow-gestützten Bew...