Anhang zu § 11 Abs. 2 BewG Grundsätze und Methoden der U ... / V. Kapitalisierung der künftigen finanziellen Überschüsse

1. Grundlagen

Rz. 155

Als Zukunftserfolgswert stellt sich der Unternehmenswert als auf den Bewertungsstichtag diskontierter Barwert der künftigen finanziellen Überschüsse dar. Im Regelfall ist von einer unbegrenzten Lebensdauer des zu bewertenden Unternehmens auszugehen;^[130] bestehen konkrete Anhaltspunkte für eine nur begrenzte Lebensdauer, ist dies entsprechend zu berücksichtigen.

Rz. 156

Bei unterstellter unbegrenzter Lebensdauer des Unternehmens entspricht der Unternehmenswert dem Barwert der künftigen finanziellen Überschüsse aus dem betriebsnotwendigen Vermögen zuzüglich des Barwerts der künftigen finanziellen Überschüsse aus dem nicht betriebsnotwendigen Vermögen.^[131] Bei nur begrenzter Lebensdauer ist im Rahmen der Barwertermittlung der Zeitpunkt der Aufgabe des Unternehmens zu berücksichtigen; der Barwert der künftigen finanziellen Überschüsse aus der Unternehmensaufgabe (z.B. der Liquidation) ist dem Barwert der laufenden finanziellen Überschüsse hinzu zu addieren.^[132]

[130] IDW S 1, Tz 85, FN-IDW 2008, 271, 282.

[131] IDW S 1, Tz 86, FN-IDW 2008, 271, 282.

[132] IDW S 1, Tz 87, FN-IDW 2008, 271, 282.

2. Berücksichtigung des Risikos

Rz. 157

Im Hinblick auf die einer zukunftsbezogenen Bewertung immanenten Prognoseunsicherheiten sowie die mit einem unternehmerischen Engagement stets verbundenen Chancen und Risiken, ist beim Abzinsungsfaktor eine Risikoprämie zu berücksichtigen. Insoweit gehen Theorie und Praxis übereinstimmend davon aus, dass die Wirtschaftssubjekte künftige Risiken stärker gewichten als zukünftige Chancen (Risikoaversion).^[133]

Rz. 158

Zur Berücksichtigung dieser Risikoeinstellung könnte zwar auch ein Abschlag von den zukünftig erwarteten finanziellen Überschüssen vorgenommen werden (Sicherheitsäquivalenzmethode, Ergebnisabschlagsmethode);^[134] Standard ist jedoch die Anwendung der sog. Zinszuschlagsmethode.^[135]

Rz. 159

Die Zinszuschlagsmethode hat den Vorteil, dass sie sich auf empirisch beobachtbares Verhalten stützen kann und erlaubt damit eine marktorientierte Vorgehensweise bei der Bemessung von Risikozuschlägen. Im Hinblick auf die Problematik einer eindeutigen Abgrenzung sollte jedoch nicht zwischen unternehmensspeziellen und allgemeinen Risiken unterschieden und das (gesamte) Unternehmerrisiko ausschließlich im Kapitalisierungszinssatz berücksichtigt werden.^[136]

Rz. 160

In der Praxis kann die Höhe des Risikozuschlags nur mit vereinfachenden Annahmen festgelegt werden. Hierfür bilden am Markt beobachtete Risikoprämien zumeist eine geeignete Ausgangsgröße, die an der Besonderheiten des jeweiligen Bewertungsfalls anzupassen ist. Eine bloße Übernahme beobachteter Risikoprämien scheidet grds. aus, da sich das zu bewertende Unternehmen naturgemäß mehr oder weniger stark von den Vergleichsunternehmen unterscheidet, für die Risikoprämien am Markt tatsächlich beobachtet wurden. Dies kann sowohl externe als auch interne Faktoren, beispielsweise Standort-, Umwelt- und Branchenfaktoren, aber auch die Kapitalstruktur die Kundenabhängigkeit oder die Produktpalette betreffen. Schließlich müssen die für die Vergangenheit beobachteten Risikoprämien an die Verhältnisse zum Bewertungsstichtag angepasst werden. Dies gilt umso mehr, als der zu ermittelnde Zinssatz auf zukünftige Erträge anzuwenden ist. Schließlich ist zu beachten, dass der unternehmensspezifische Risikozuschlag sowohl das operative Risiko aus der Art der betrieblichen Tätigkeit als auch das vom Verschuldungsgrad beeinflusste Kapitalstrukturrisiko abdecken muss.^[137]

Rz. 161

Eine marktgestützte Ermittlung des Risikozuschlags kann insb. auf der Basis des Capital Asset Pricing Modell (CAPM) oder des Tax Capital Asset Pricing Modell (Tax-CAPM) vorgenommen werden.^[138]

[133] IDW S 1, Tz 88, FN-IDW 2008, 271, 282.

[134] IDW S 1, Tz 88, FN-IDW 2008, 271, 282.

[135] IDW S 1, Tz 90, FN-IDW 2008, 271, 282.

[136] IDW S 1, Tz 90, FN-IDW 2008, 271, 282.

[137] IDW S 1, Tz 91, FN-IDW 2008, 271, 282.

[138] IDW S 1, Tz 92, FN-IDW 2008, 271, 282; wegen Erläuterungen zum CAPM und zum Tax-CAPM vgl. WP-Handbuch 2008, Abschn. A. VI 2.

3. Berücksichtigung persönlicher Ertragsteuern im Kapitalisierungszinssatz

Rz. 162

Grundsätzlich sind die aus dem Unternehmen zu erzielenden finanziellen Überschüsse mit einer gleichartigen Alternativinvestition in (andere) Unternehmen zu vergleichen. Bei der Ermittlung eines objektivierten Unternehmenswerts wird insoweit typisierend auf die Renditen eines Aktienportfolios als Ausgangsgröße abgestellt. Sofern die zu diskontierenden finanziellen Überschüsse um persönliche Ertragsteuern vermindert werden, muss auch der Kapitalisierungszinssatz unter entsprechender unmittelbarer Berücksichtigung der persönlichen Ertragsteuern angesetzt werden.^[139]

[139] IDW S 1, Tz 93, FN-IDW 2008, 271, 283.

4. Berücksichtigung wachsender finanzieller Überschüsse

Rz. 163

Die zu kapitalisierenden finanziellen Überschüsse werden auch durch Preisänderungen beeinflusst. Zukünftige Preissteigerungen sind im Rahmen der Unternehmensbewertung zu berücksichtigen.^[140] Sowohl die finanziellen Überschüsse als auch der Kapitalisierungszinssatz sind in einer Nominalrechnung einschließlich erwarteter Preissteigerungen zu veranschlagen. D...