Prof. Dr. Reinhold Hölscher, Dr. Matthias Michael Nelde
Bei Asset Backed Securities (ABS) Konstruktionen bildet ein Unternehmen, der sog. "Originator", einen Pool von Finanzaktiva, die nicht mehr in der Bilanz erfasst und in einem Treuhandvermögen verselbständigt werden sollen. Der Forderungspool wird dazu an eine eigens zu diesem Zweck gegründete Tochtergesellschaft ("Special Purpose Vehicle") abgetreten. Diese Zweckgesellschaft tritt fortan als Gläubiger der im Pool enthaltenen Forderungen auf und erhält die Zins- und Tilgungszahlungen der Schuldner. Zugleich emittiert die Zweckgesellschaft Wertpapiere zu ihrer Refinanzierung, die durch die zu Grunde liegenden Forderungen besichert sind. Die Zins- und Tilgungsleistungen der Wertpapiere werden aus den Rückzahlungsbeträgen der Forderungen finanziert. Ein weiteres Merkmal einer solchen Finanzierungsstruktur ist, dass die Betreuung der Forderungen der Zweckgesellschaft häufig beim Originator der Geschäfte verbleibt. Die folgende Abbildung veranschaulicht die Struktur einer ABS-Konstruktion:
Struktur einer ABS-Konstruktion
Abb. 2: Struktur einer ABS-Konstruktion
Auswahl des Forderungsbestands von ABS-Transaktionen
Aufgrund der speziellen Konstruktion einer ABS-Finanzierung sind nicht alle Vermögenswerte für eine ABS-Struktur verwendbar. Generell müssen geeignete Finanzaktiva folgende Anforderungen erfüllen:
- Die Finanzaktiva müssen separierbar sein, da sie aus dem Gesamtportefeuille des Unternehmens herausgelöst werden.
- Die Finanzaktiva müssen hinsichtlich ihrer Cashflows gut prognostizierbar sein, d. h. es müssen verlässliche Angaben über den planmäßigen Cashflow, Zahlungsausfälle, Zahlungsverzögerungen und vorzeitige Tilgungen vorhanden sein.
- Aufgrund der Bündelung der Finanzaktiva zu einem Pool müssen sich durch geographische, demographische und bonitätsmäßige Streuung der Schuldner Portfolioeffekte erzielen lassen.
- Aus den Finanzaktiva muss eine ausreichend große Marge ableitbar sein. Durch diese Marge müssen eventuelle Zahlungsausfälle aufgefangen werden können.
- Die Finanzaktiva sollten aus Gründen des technischen Handlings eine gewisse Mindestlaufzeit und wegen der fixen Emissionskosten ein bestimmtes Mindestvolumen aufweisen.
Der ausgewählte Forderungsbestand wird regelmäßig an eine nur zu diesem Zweck gegründete Gesellschaft veräußert. Da die Gesellschaft nur einem Zweck dient, wird in diesem Zusammenhang auch von Einzweckunternehmen oder Special Purpose Vehicle gesprochen. Da die Forderungen an das Einzweckunternehmen verkauft werden, geht auch das Ausfallrisiko der Forderungen auf dieses Unternehmen über. Die Einzweckunternehmen, deren Sitz aufgrund des günstigen regulatorischen Umfeldes oft in "Steueroasen", wie z. B. den Cayman Islands oder den Kanalinseln liegt, sind i. d. R. im Besitz von Dritten (z. B. Stiftungen), um eine gesellschaftsrechtliche Verbindung zum Forderungsverkäufer (auch Originator genannt) zu vermeiden. Häufig sind in ABS-Transaktionen Investmentbanken eingebunden, die die Strukturen dieser Geschäfte erarbeiten und aufgrund ihrer Kapitalmarktkontakte die Emission platzieren
Das Einzweckunternehmen bezahlt den Kaufpreis, der dem Barwert der Forderungen entspricht, aus dem Emissionserlös der ABS-Papiere. Die Wahl der ABS-Papiere ist abhängig von der Fristigkeit der zugrunde liegenden Forderungen. Basiert die ABS-Transaktion auf kurzfristigen Forderungen, werden oftmals Commercial Papers ausgegeben. Bei längerfristigen Forderungen erfolgt die Refinanzierung aber auch über Bankdarlehen oder Anleihen. Üblicherweise sind die ABS-Papiere mit Sicherungszusagen durch den Originator ausgestattet. Zudem prüfen Ratingagenturen wie Standard & Poor’s oder Moody’s die Wertpapierunterlegung sowie die gesamte Emissionsstruktur, um eine Qualitätseinstufung der Wertpapiere vornehmen zu können.
Als Finanzierungskosten können die Kosten für die Emission der Wertpapiere, die Kreditbesicherungskosten und die Kosten für die Verwaltung der ABS-Transaktion genannt werden. Darüber hinaus sind die einmaligen Kosten für die Strukturierung der Transaktion zu berücksichtigen. Diese Kosten sind üblicherweise vom Verkäufer der Forderungen zu tragen.
Beurteilung der ABS-Transaktionen
Für das initiierende Unternehmen entstehen häufig bessere Finanzierungskonditionen als bei einer reinen Fremdkapitalfinanzierung, da die Bonitätsbeurteilung nicht auf Basis des Forderungsverkäufers, sondern der übertragenen Forderungen und der Qualität der Gesamtstrukturierung ermittelt wird. Auf diese Weise können diese Unternehmen durch den Verkauf von ABS-Papieren mit einem guten Rating bessere Finanzierungskonditionen erlangen als beispielsweise bei einer klassischen Kreditfinanzierung.
Asset-Backed-Securities weisen jedoch auch eine große Reihe an Nachteilen auf. Diese konnten insbesondere durch ihre Mitverursachung der Finanzmarktkrise beobachtet werden. Aus der Struktur der Verbriefungsprodukte resultiert häufig eine geringe Transparenz, die dazu führt, dass eine Bewertung der ausgegebenen Wertpapiere der Zweckgesellschaft für Außenstehende k...